新浪财经 自2月14日再融资新规松绑后,A股正式迎来“定增新时代”,定增市场也出现一些显著变化:比如,定增预案加速发布或修订频繁,部分行业(如科技行业)更倾向于竞价定价,小市值公司的定增需求更加强烈。

但政策宽松后,参与定增的上市公司盈利能力也表现出参差不齐的特点,这将更加考验机构投资者选公司、选项目的能力。而机构选股向来是普通投资者的风向标,定增新规后,普通投资者如何捕捉机构在一级半市场的风向,从而抓住二级市场上车赚钱的机会?

险资、国资定增收益最稳定

定增市场也被业内称为一级半市场:既能像一级市场那样买打折股,又能在二级市场上变现。

一般来说,主流参与定增的机构投资者分为PE/VC、个人、公募基金、国资、基金资管子公司、券商、险资七大类。和普通投资者一样,机构投资者也有自己的选股偏好及收益特征,部分保险资管公司甚至专门设立定增投研团队,发行定增资管产品。

那么,回看历史,不同类型的投资者参与定增市场的风格有何不同呢?

广发证券5月15日发布的研报,对2010年至今2200多例1年期定增项目进行研究,结果显示,公募基金在各类机构中参与度最高,认购项目近6成。

研报指出,基金、券商等偏好热度较高,基金重仓的项目或行业折价率较低,收益率和胜率也很难跑赢市场整体;公募处于腰部思维(如市值、估值、业绩增速),基金子公司行为更灵活。

而个人和PE/VC投资行为具有一定相似性,比如均具有小市值、轻估值、重增长、低杠杆、低基金持仓等特点,个人投资者较依赖择时,在13-16年期间,也就是定增政策环境相对宽松的时期,个人投资者收益较为显著。

值得注意的是,在七大类的机构投资者中,险资和国资的投资收益最为稳定。这与两者的选股理念不无关系:相对谨慎,偏好成熟型行业与国企属性,均看重基本面和估值性价比,奉行价值投资+均值回归理念。

历史资料显示,险资和国资都偏好市值大的项目,参与项目的市值平均在200亿以上,险资更是达到300亿以上。险资选择项目时,对ROE的要求也较高,以往项目的ROE平均接近11%,位居各类定增投资者之首。

国资偏好发行前业绩高增长的项目,参与项目发行当年业绩增速各阶段均达60%以上,前三年归母净利复合增速平均达到11.65%,远高于市场平均水平2.66%。

这两类机构投资者也十分注重估值性价比,奉行低估值策略,用大白话讲,便是“趁便宜的时候买”,2017年后险资和国资参与项目估值历史百分比平均约40%,远低于市场平均水平74.67%。

赚“项目的钱”将成为主流

再融资新规的落地改善了供需格局,定增规模将快速增长。对此,广发证券指出,与过去不同,定增投资收益将迎来“分化”。

理论上,定增收益主要来自三方面:折价收益、市场波动收益和公司成长收益。根据广发证券研报数据,定增市场历史收益率为7.4%,三部分历史平均收益贡献分别为20.9%、4.6%、-18.1%。

由此可见,历史收益来源中,折价率贡献最大。但广发研报分析称,从2018年开始,折价率作用开始减弱,尤其是新规扩大投资者数量且未完全放开发行比例(限并购预期),短期内高折价机会未来可能会平抑。

与此同时,择股收益作用增强,2018年以来定增收益中,个股成长性收益平均达20%左右。“在注册制分化预期下,今后挑选个股的权重将大大提升。个股成长性收益来源于上市公司再融资新入资产、新投项目,公司原有估值或基本面因此得到改善”,广发证券研报写道。

有行业投研人士表示,以前不少机构投资者参与定增项目,为的是一级半市场到二级市场的价差套利,在再融资新规松绑后,个股成长性带来的超额收益将成为重点,也就是说,机构投资者在参与定增项目时,需要更关注个股基本面的研究。

这与上文提到的历史上险资、国资的选股偏好是相匹配的。该人士建议,普通投资者可以优先看险资、国企在定增项目上的选股风向,从而调整自身在二级市场的投资策略和个股配置。

怎样选择潜在的高增长项目?

选股是投资者构建自身交易系统最关键的一步。而机构投资者在一级半市场选股的策略,对于普通消费者来说,则具有更为前瞻性的参考价值。

在定增市场中,机构投资者会如何选择潜在的高增长项目?广发证券研报提出以下几个维度。一是行业,竞价类中涉及大订单/项目、融资需求与盈利兑现逻辑联系更为紧密的行业,业绩助推更明显(如通信/公用/交运等),定价类大股东参与概率更大且多涉及并购,对于科技成长与金融的业绩增厚更为显著(如纺服/TMT/非银)。

二是公司特征,剔除极端值后,大中市值(150亿以上)业绩增长幅度和持续性均较好;原本盈利能力ROE和业绩成长相关性较强。

三是定增目的,公司间置换/借壳上市/配套融资与融资收购等目的带来高增长且多为定价,其次为项目融资(多为竞价),最弱为补流目的。

四是发行规模,发行数量占比较大、足额募资的业绩增长更高。

五是投资者结构,大股东参与的业绩增速起伏较小且更为持续。

最后一点是产权性质,业绩增长排序依次为外资/民营/央企/地方国企。

上述行业投研人士则表示,一些明星机构的定增投资策略也相当值得借鉴。在近日高瓴资本的机构路演中,高瓴资本合伙人辛音介绍称,高瓴资本长期看好的三个行业,分别是消费零售,医疗健康和企业服务。

在高瓴资本看来,消费零售是二级市场最大的一个赛道,也是其历史上在一级市场和二级市场布局最深、行业积累最丰富的赛道。辛音表示,在该赛道,高瓴资本的定增基金主要关注食品饮料、体育、家具、家装、建材等细分领域。

至于大医疗行业,高瓴资本认为,在需求端不断增长、政策端不断市场化推进的基础上,未来10年有可能迎来爆发式增长。尤其在生物创新药领域,高瓴资本是最坚定的支持者。

高瓴资本提到,“这个赛道中定增供给的机会有限,但却是最有机会投出一些好项目”。近日,高瓴资本23亿元全额拿下凯莱英定增的举措就一度引发业内热议。

企业服务行业方面,高瓴资本指出,可以解决自动化和智能化需求的一些细分领域的投资机会值得关注,例如汽车、化工、服装等。另外一个机会则在于以这个SaaS作为代表的软件,虽然现在在中国的渗透率不高,但成长性可观。(新浪财经 理逻 徐苑蕾 肖成宇)